北大创业投资研究中心原副主任刘建钧演讲
添加日期:2020-08-25 19:52
作者:赌钱游戏
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  金融界网站9月8日讯 2007年9月8日~9日,由经济观察报主办的2007中国私募股权基金论坛在上海举行。金融界网站全程图文直播此次会议。 以下是北京大学创业投资研究中心原副主任刘建钧精彩演讲。

  刘建钧:最近两年私募股权基金PE是一个世界性的热门话题,也是中国一个热门话题,同时也是一个敏感话题。由于身份的问题,我直接讲这个话题可能更加敏感一些,所以我今天主要是想向大家就私人股权投资基金中重要的一部分,有关部委出台配套政策的创业投资资金向大家做一个汇报。

  张京华提出一个问题就是PE是世界上非常有冲击力的概念,这么一个现象的产生有他必然的、内在的动因还是偶尔因素促成的。这种现象,它是可持续的发展?还是只是一个昙花一现?这个问题有必要认真思考一下。

  第二,PE的发展不是昙花一现的事情,它会有一个可持续的发展。PE和公开证券投资基金相比,PE的发展可能会面临更多的波动性,下面我稍微阐述一下我这两个观点,为什么说PE发展有他内在的动因呢?过去是从资本市场解释来说的,就是从投资者角度解释的。美国著名管理学家德陆克先生有一个著名的论断:现代经济就企业支撑力量而言,实际上是创业型的经济,他之所以得出这么一个观点,过去像17世纪、18世纪、19世纪,那时候的经济主要是大型公司制的经济,为什么是大型公司制的经济?因为那时候我们企业生产、加工主要是基于已经有的资源进行的,这样规模经济发挥了很重要的作用,所以大型公司成为主宰当时经济的主导性的力量,所以一讲经济影响,总是提到传统500大企业。

  而过去传统大型公司企业,它的创业和发展的过程恰恰是主要靠自有资金原始积累,经过100年、200年发展自然而然发展到一个大公司,但是现代经济靠传统的大型公司支撑已经不现实了,为什么?因为大型公司他的规模经济有优势,但是这种规模经济主要基于资源是总重要的生产要素的经济基础才起作用的。

  在现代经济生活当中,已经由资源变成知识和信息,配置知识和信息,对知识和信息做出灵敏反应和加工,同时产生新的知识和信息的崛起,主要靠什么?靠千千万万个具有创业活力的中小型创业性的企业,所以现在经济主要的支撑力量已经便的千千万万中小型企业型企业,创业型企业,尤其是现在创业型企业的发展,比以前大公司通过田园牧歌已经不现实了,因为现在经济之下,科学技术突飞猛进的时代,你要靠自有资金的原始积累实现扩张几乎不可能了,如果这样的话,你生产出一个很好的产品,你很快就会被市场替代者所赶超过去。

  在这种情况之下,我们现在经济条件下,企业的发展路程必须迅速借助与外面的资本实现自己快速扩张,创业扩张的模式也发生了变化,这么一个创业型经济的提出,对我们资本市场是提出了很重要的要求,所以在传统大型公司型经济条件下,主要靠产业资本。现在是自我积累要一定程度,慢慢发育成熟的时候,在到公开发行股权、债券以及到银行贷款,这个信贷市场就可以支撑了,但是现在创业性条件下靠公司债券是支撑不了,必须有一个新的资本形态支撑,就是创业投资资本,所以我说德鲁克可以解释世界历史经济发展动力的问题,创业投资的发展也随着历史的发展发生了新的变化,像我们创业型的经济,过去支撑新兴工业的发展,后来一些大型公司面临中小创业型公司竞争的时候,自己通过内部创业活动,或者公司在造,我们中国人在公司在造中提升自己的竞争力。

  当母体企业组织管理体系不在适应与市场需要的时候,通过在造、在创业的活动使组织管理体系适应市场发展的需要,而且大型公司在进行同时内部创业的时候,往往借助与创造投资的支撑。公司创造的意思,这中中小企业的,大大的母体的企业,不需要市场需要的时候,在创业的,是适应创业的时候,是这个创业的活动的话,后来的包括新企业的创办,也包括老企业的创办,创业的投资,支持新兴市场的活动,也支持老企业的新兴活动。

  美国考虑创业投资组,美国的PE这个概念,是从70年代的初期法有这个概念,到80年代,是一个很好的时期,到投资的多元化的,最早的创业组织是新型企业的创业,但是你创业投资是商业环境之下是以盈利为目的的,不可能局限与自己,所以很多创业型公司开始并购,在70年代,KKR发现这个商机的时候,专门设立一个从事并购方面的创业性的投资,对这些具有投资背景的创业性公司。所以,他要区别与传统的创业公司,取名叫做PE,狭义的PE是区别与传统的创业。

  由于KKR大型机构在市场有影响力,PE概念最近流行的非常好,他之所以非常流行,有两个重要的因素:

  第一:网络经济以后,世界性的企业的并购,形成了一个新的浪潮,特别是随着信息化来临以后,很多企业通过引进信息化改进自己组织结构,给我们并购企业提供很好的投资机会。

  第二:美国前几年利率水平相对是比较低的,并购基金一个很重要的杠杆原理是什么?就是低成本借资金,自己的股本资金只有20%的规模,通过低成本从银行借款,假如贷款利率是5%,企业并购在重组的线%,而还银行贷款只需要5%,所以PE发展肯定有可持续发展的动力支撑的,但是和传统的创业投资相比,PE的市场的波动性的特别比创业投资要明显一些,因为创业投资只是传统创业投资,传统的创业投资成长性比较好,并购浪潮本身有一定的波动性,加上资本市场的利率,如果利率有一些调整的话,对我们PE会产生一些影响,比如现在美国刺激贷款发生危机以后,美国很多PE到资本市场融资的话就很困难的,他们有很多并购项目没有办法继续下去,但是我们不会因为波动性的特征认为PE产业发展就是昙花一现,所以我给大家多介绍一下背景,当然我讲的不一定比较准确。

  下面我给大家介绍一下我们国家不管部门的支持创业投资的规章和配套的政策,PE在国外也是有争议的,但是创业投资在世界上是没有争议的,不管是英国、美国、台湾、以色列,政府都大量支持创业投资,这些产业性公司并购的企业今后可以更加稳健一些,这是一个客观的介绍,并不是说PE基金就不用发展了,多元经济加盟可以使企业内部的并购形成竞争,也会提升市场的活动,不断怎么样,一般国家对PE不是鼓励发展,但是对创业性投资而言,国家要支持中小性企业,将会鼓励发展。

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  给大家介绍一下前面出台的一个10部委《创造投资企业管理暂行办法》基本精神。这个颁布以后,市场上绝大多数是非常拥护和支持的,我们听到很多正面的争议, 当然也有一些不理解的办法,我结合市场上听到的不理解的因素,对我们这个基本的精神做一个基本的介绍,任何一部法律都要对你调整对象做一个准确的界定,现在存在很多很多的分歧,一种概念认为创业投资就是风险投资,这是一种极端。但是作为一个行业概念的话,我认为凯雷的划分是不周延的,在公司内部可以叫做并购投资,从整个行业而言,如何界定创业投资?

  美国最早的创业投资是新创业企业,到香港以后,它叫做vneture capital,创业投资只是一个很好的部分,这是过于狭窄的理由,但是有一些人批评我们说,为什么把创业投资定义的那么狭窄,为了解释这些概念的争论,我们从三个层次做了一些区分:

  第一:学术概念只是讲内涵的周延,法律概念要操作执行,让它不导致一些以外现象的发生,所以在概念上我们写了很大的工夫,我们不拘泥与Vneture Capital俗称的字面的意义,应用语言分析哲学与现代语言学的原理,历史地将其理解为创业投资资本。

  第四:充分认识法律概念之区别与学术概念的不同特点,注重法律概念的可操作性,如果注重概念可操作性?就是把它界定,上市企业不能享受国家政策的范畴,如果你要享受税收政策的话,就不能这样。

  从我们中国创业投资而言,对上市公司的并购还是有很大空间,有一些大型基础设施的项目,虽然从学术而言,对基础设施的投资,低价进去,基础设施投资企业上市然后推出。所以我们今后而言,PE发展空间应该说除了我们政策法律上讲的创业投资以外,还有并购资金,这是法律概念的界定。

  第二:以历史的发展的观点理解“创业投资”概念,又避免作过于宽泛的界定.我们立法的宗旨是什么?我们以扶持创业投资发展并鼓励其增加对中小企业,特别是中小高新技术企业投资为宗旨,我们做这个办法的目的不是为了管它,主要是为了扶持这个行业,而不是为了管它而出台这个政策,所以我们要做一个基本的理清,至于其中的道理,我们就不需要多做解释了。

  第三:以扶持创业投资发展并鼓励其增长对中企业特别是中小高新技术企业投资为宗旨。

  第四:把握法律调整对象的可操作性原则,不调整一般性创业投资行为,仅调整专业创业投资基金,有人说我经常做创业投资项目,比如房地产,政府也应该鼓励,为什么不把我们这些类型包括进去呢?这要考虑政策执行的成本合法率调整的可操作性,对一般性的创业投资行为,比如分散个人作的投资,比如房地产公司做的创业投资项目,对这些行为进行扶持的话,是非常困难的,如果进行扶持的话,就有必要的监管,如果没有监管的话就有可能出现问题,对于他们而言这是难度是很大的,所以过去财政部、税务总局说要为创业投资制定优惠政策,我们认为创业投资这种行为按照他组织化的程度可以分成非组织化的创业投资和组织化的创业投资。

  个人和专业机构可以做创业性投资。组织化的创业投资是指由两个以上个人与非专业机构把资金集合在一起,通过的财产主题间接从事投资,因具有集合投资特征,本职上即创业投资基金。

  我们认为信托部可能用在创业投资,但是我们通过考虑英国、美国、台湾、以色列创业投资以后,发现信托有一些不足,而公司制度以及一些合伙投资更加有利于创业投资健康发展,现在世界各国都在从优角度发展,选择有利于行业发展的形态。所以我们解决一个调整对象的可操作性的问题。

  第五:在不违背现行法律前提下,为创业投资基金九大制度创新提供特别法律保护。在美国公司制度必然要双重税。美国的合作的基金是通过公司型的合伙基金,在美国也办,有新型的投资,有一些有限,恰恰有限的合伙的,他通过三此有纷纷去借鉴了经验,我对这个美国的有一个系统的研究,这个公司制,只有股东告公司,能够很好的克服这个东西。

  在我们中国目前的环境下,现在推动有限服务,我觉得市场投资接受能力还是有一个过程的,在中国现有体系下,公司制还是目前比较现实的选择,人们一直讲中国的公司制以前怎么样? 但是以前的公司法存在一些问题,我们在不违背现行法律前提下,我们通过为公司性创业投资资金制定九项特别法律条款,为什么公司性创业基金提供帮助,在这种中国的法律条件下更加有灵活性,更加有利于吸引投资的加盟,由于时间关系我就不多介绍了,如果大家需要的话,我可以给大家发电子邮件。 第三方面我们感觉到,我们创业投资是一个非常市场化的东西,这一点我们能够理解,政府不宜对他进行监管,我们目的是为了保证创业基金按照政府政策趋向发展,增加对中小企业,特别是高新技术企业的投资,同时也是希望创业投资企业通过专业化的运作,为我们中国打造一次又一次的专业化的管理团队,所以在监管方面,我们比美国还亲一些,我们考虑美国、英国、台湾,如果创业基金得到各个国家扶持的话,像美国有一个小企业投资法,享受这个政策的话,必须在美国管理局政部局审批的,像我们的台湾。

  1983年出台一个创业投资管理企业的办法,在英国有一个同业投资鼓励计划,你要申请这个计划优惠的话,必须申请的,所以我们并没有像美国、英国一样搞审批,而是搞事后的备案,而且我们的备案管理不影响创业投资基金自己的运作,你投资那个领域、那个项目政府是不管的,政府只管哪两各个方面:

  第一:必要的备案的条件。 1、创业投资基金必须有起码的规模,我们根据创业投资行业的特征,给他设定一个起码的规模,这也是符合公司法的,对于一些特殊行业,需要设立特殊的资本的下限,这是可以设定的,我们设定的资本的下限是具有3000万规模就可以了,而且这3000万不用马上到位的,只要到位1000万就可以了,剩下可以在五年时间以内慢慢到位的。 2:要有三个高管人员,他们只需要两年创业投资经验,或者相关业务经验的人员,你做过资产的评估都理解为相关的业务。 3:专业投资公司只是做专业的投资公司。所以我们规定他不能炒股或者搞房地产。

  第二:以自己的管理团队或者形势发起新的创业投资,就是基金的募集的工具,你去募集的时候就不是管理团队了。从这一点而言我们对它们的限制是非常小的,我们尽可能给他们创造宽松的环境,我们讲我们要扶持创业投资行业的发展,肯定需要一系列配套的政策,但是我们过去的话,陷入了一个一步到位的理想主义的状态,总是希望把所有的配套政策写在统一的企业管理办法里面,其实创业投资体系是一个系统的工程,而不是一步到位的,也是不现实的。

  任何学习过法律的人都知道,法律是有局限性的,我们有充分认识到法律法规的局限性,通过规章建立比较完善创业投资的体制,现在我们出台的十部办法,这为一系列配套创造了依据: 第一:创业投资企业税收政策。 第二:创业投资引导基金管理办法。 第三:保险机构参股投资创业投资企业规定。 第四:证券机构参股投资创业投资企业规定。 第五:创业投资企业通过债券融资增强投资能力规定。 第六:多层次资本市场政策。 第七:促进行业自律机构发展的相关办法。 现在而言,我们已经成功推出促进创业投资基金的税收政策,有人比喻十部委办法是度过漫长冬天后的一个春雷,这个税收政策比较符合目前中国的国情。

  第二:税收优惠环节适应中国国情。我们很多的海归创业投资家们,公司创业投资肯定双重征税,在美国是存在的,股东从公司基金所得也交税,但是我们中国公司法从2001年企业从事投资税收通知,实际上我们中国公司型基金并不存在这么一个问题,在国外的话,我们发现,像美国,基金本身是免税的,投资者是交税的,但是我们和财政部讨论过以后,说我们现在税收征管难度比较大,我们中国税收主要在前面环节,后面就不用交税了,我们为什么要按照这个办法呢?这主要考虑我们中国征管难度比较大,如果一个基金有100个股东,你只要针对一个纳税主体就可以了,就我个人而言,在基金环节不用交税,在投资环节需要交税。对于公司制度,他还是要坚持在公司环节要交税的,在这么一个税收情况之下,在投资环境抵扣的话就没有意义的,投资从创业投资基金角度而言本身就不用交税,所以我们税收抵扣是适合中国环节的。

  第三:税收优惠力度适中。力度太大了,税收抵扣用不完就没有意义了,如果税收抵扣太低,不足以吸引投资者参与创业投资也不可以,我们是怎么算的呢?我们考察美国创业投资基金,总体而言,十年期的平均收益是14.3%,我们认为创业投资投资周年有时是两年,平均下来是三年,如果按照年平均收益14.3%的话,投入三年以后,本金加收益率相当于1.5多一点,我们想如果按照投资额50%申请一个影纳税额度的话,在公司环节基本上不用交税了,我们不能按照平均业绩,有一些创业投资基金做的比较好,我们按照20%的平均收益,他投资三年的线的三次方,所以后来我们取一个整数就是按照投资额的30%收取抵扣。第一额度2.1亿没有用完,可以为以后做抵扣,所以我们政策力度还是比较大。

  我们想,虽然创业投资什么领域都可以投资,但是国家有一个政策导向,你申请税收抵扣应该是中小高收企业,对中小企业规定我们适当的,500人一下,年销售额2亿以下就是中小企业,如果变成2000人就业了,还是认为中小企业的投资,高新技术企业的话,必须经济省一级的认定,这样体现了政策的导向性,但是另外一方面,为了创业投资提供一定的宽松性,你们可以投资各类企业,全投大型企业也是合格的创投基金。我们这个政策比起台湾、英国以及韩国而言,我们更加宽松。像韩国,你要想获得税收回扣,必须有80%的投资,基本上不限制,只是按照投资抵扣就可以了,这是我们税收基本的原则。

  1,继续推进其他配套政策,特别是尽快发布《促进创业投资引导基金规范设立与运作指导意见》防范借“引导基金”之名拿财政基金直接从事创业投资。

  2,完善备案管理制度,一方面促进创投企业规范运作,另一方面为已备案的创投企业提供各种服务。我们准备以后发改委专门做一个网站,凡是备案的,把名称打出来,做适当的宣传和后续的服务。

  3,建立创投行业评价体系,及时掌握创投业发展对台,为完善创投政策法律体系提供基础性素材。

  4,促进创投理论研究,培训创投专业人才,促进中国创投理论研究与实物操作人才队伍建设。

  5,政策实施不影响创业投资投资各类未上市的企业。 我们还要不断完善我们现有的政策法规,比如最近我们出台一个法规,上市以后,发行人股东禁受时是今年,对于创始人而言,你应该更长时间支撑企业可持续发展,针对创业投资特殊性,制定一些规章,大家都达到创业投资公司投资的企业,那么不会受到禁受三年期的限制,我们已经在有关部门备案,真正规范运作的创业投资企业,你们可以享受一些额外的推出的政策,这样有关部门比较理解了。

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